从去年10月开始，M1、M2剪刀差不断扩大。M1的增长速度远超过M2增速，很多投资者都愿意持有短期流动性而非长期流动性，对于造成这一现象的原因众说纷纭。

　　日前，央行货币政策委员会委员、北京大学国家发展研究院副院长黄益平在中国（深圳）综合开发研究院深圳年会上对M1、M2剪刀差做了三种理论上的可能性的解释，即收益率曲线倒挂，对金融体系不信任或者预示某个领域资产价格将大涨，但他表示到底是哪一种可能解释造成目前的状况，需要进一步讨论。

　　同时，黄益平表示，目前中国经济的最大挑战还是新旧产业更替问题。一部分是让没有竞争力的企业快速、平稳退出，同时鼓励和支持新兴产业形成。现在能看到的是，新兴产业已经在形成、发展，但还不足够大。更大的一个问题是，旧的产业退出不平稳、不快速，而且有很多所谓的僵尸企业，僵尸企业使得非僵尸企业的融资成本增加、投资率下降。

　　三种可能原因

　　黄益平对M1、M2做了解释，M1通常指狭义货币，一般来说就是“现金+活期存款”，M2是广义货币，就是“现金+定期存款或其他”。黄益平表示，M1增速大幅超过M2，大家都说不确定是不是该投资，现在的问题是，为什么大家都持有短期的流动性，而不持有长期的流动性，这不能简单的用现在形势不好，大家不想投资来解释。

　　黄益平介绍了三种理论上的可能性。他表示，第一种，为什么短期的流动性直线上升，长期的流动性反而没有出现明显增长？有可能是收益率曲线倒挂，或者是持平了，也就是说在银行持有长期存款或者短期存款，回报上没什么差别。但是客观来说，现在并没有出现这样的情况。

　　第二种理论上的原因，很多国家出现短期内短期流动性增加的原因是对金融体系不信任了，就是不愿长期把钱放在金融部门，宁愿自己拿着短期，或者可以随时流动，这是值得特别担忧的现象。

　　第三种，是过去发生过的，经济不是很好，投资也没有太多地方投，但是有人赚了钱准备干一票大的，这个指标的出现也意味着有一些资产价格要大涨了。“到底是不是这样的情况，我也不知道。”黄益平说。

　　抛开M1、M2剪刀差的原因分析，黄益平认为，在现实的问题中，更值得担心的是企业杠杆率的“国进民退”。

　　他解释说，国企和民企在2009年以前杠杆率的波动大概是同幅度的，但是2009年以后出现了明显分化。如果把国企和非国企的一些财务生产率的指标做一个比较，平均来说国企都不如民企，相对来说绩效比较差的企业的杠杆率在明显上升，效率比较好的企业在去杠杆，这种状况比总的杠杆率更令人担忧。

　　僵尸企业使得非僵尸企业融资成本增加

　　对于出现企业杠杆率“国进民退”的原因，黄益平表示，其中一种解释，可能是经济政策不确定导致了分化。经济政策或者经济形势不确定的时候，正常的企业会变得保守，会延迟投资和雇用的决策，所以杠杆率可能不会快速上升甚至下降。但是如果有一批软预算约束的企业，或者受到政府担保的企业，其实不太关心有没有不确定性，只要能借到钱，就会继续借。所以在2009年以后出现杠杆率的分化，一个很重要的原因是政府对不同的企业存在不对称的担保。在这个基础上，政策不确定性一上升，两类企业对政策不确定性的反应不一样，导致出现了这样的情况。

　　最后，黄益平表示，无论增长减速也好，投资下降也好，杠杆率上升或者总体投资不好，今天碰到的最大挑战还是做一个新旧产业更替。一部分是让没有竞争力的企业快速、平稳退出，同时鼓励和支持新兴产业形成。

　　黄益平说，现在看到的是新兴产业已经在形成、已经在发展，但是还不足够大。但是现在更大的一个问题是，旧的产业退出不平稳、不快速，而且是有很多所谓的僵尸企业。僵尸企业，是市场条件下本来应该退出了，但由于某种原因，政府或者银行，或者其他机构继续给他支持，没有退出。

　　黄益平表示，为什么投资率下降了，为什么杠杆率这么高，没有去杠杆，其实很多问题都在这儿，僵尸企业的存在使得非僵尸企业的融资成本增加、投资率下降，它不但降低资源平均的利用效率，更重要的是对非僵尸企业、对新兴产业、对民营经济有极大的伤害。

　　“今天碰到的一个最大的问题，经济结构改革所有的问题，归根到底就是僵尸企业能不能退出。能不能做，我觉得现在还需要很多观察。”黄益平说。