余额宝聚沙成塔，把超过3亿人的资金吸收到货币基金中，规模持续突破新高，在超越招行的个人存款规模后，需要多久能像美国货币基金那样，超过银行存款，独霸武林？

　　余额宝庞大资金的投资组合，存在哪些风险？70%投向银行存款，使其更容易受到政策变动的影响；而对于债券和票据的投资仓位，则有着美国货币基金2008年亏损的前车之鉴。

　　此消与彼长

　　招商银行华东某支行行长陈明，看到余额宝超过招行个人存款规模的新闻，对时代周报记者感叹：“这标题太猛了。”

　　陈明翻找数据，才发现，更猛的是余额宝本身。

　　根据天弘基金2017年6月30日公布的净值公告，其货币基金产品天弘余额宝货币市场基金资产净值达到1.431万亿元。

　　对比起来，截至2016年底，招商银行吸收的个人存款，包括活期与定期，总计为1.3万亿元左右。余额宝的规模确实已经超过了招行个人存款总和。

　　银行统计数据中，存款总额包括个人存款、公司存款，其中，个人存款项目又包括个人活期存款、个人定期存款。招行个人存款加公司存款总规模超过3万亿元。

　　照此趋势，余额宝下一个小目标就是超过国有四大行之一的中国银行的个人活期存款。根据2016年年报数据，截至2016年底，中国银行个人活期存款为1.63万亿元，建设银行为2.99万亿元，工商银行为3.44万亿元，农业银行为4.54万亿元。

　　余额宝的规模正在急剧扩大。数据显示，其规模同比增速从2016年6月的33%上升到今年6月的75%，即便按照50%的增速计算，余额宝将在2018年超越建行个人活期存款规模，2019年前后超过工行和农行。

　　作为货币基金，余额宝能给投资者提供的回报率，恰好略高于银行定期存款的利息，但普通个人的小额存款、活期存款，目前在银行只能获得很少的利息。

　　于是，零吸整存，聚沙成塔，余额宝把超过3亿人的小额活期存款吸收到货币基金中，再整存到银行中，获取略高于定期存款的利息，享受大额资金才能获取的银行优待。

　　这种特性决定了货币基金与银行存款的此消彼长。

　　根据央行数据，全国银行的个人活期存款规模过去几年迅速增长，从2010年的11万亿元左右，到2016年底已经增长了一倍到23.16万亿元，目前增速正降低，2017年5月，仅略微上升到23.61万亿元。

　　国内货币基金增速则拔地而起，2013年前后不过1万亿元左右的规模，目前已经超过5万亿元，超过了爱尔兰、法国、卢森堡等国家，变为仅次于美国的全球第二名。而在美国，货币基金规模从1980年代迅速增加，2001年首次超越美国的银行存款的总规模，到了2008年，更是发展到超过3.5万亿美元，远超银行业存款的1.68万亿美元。

　　相比起来，2016年底，中国银行业存款的总规模为151万亿元左右，要想超越银行业的存款规模，余额宝为代表的货币基金未来还有很长的路要走。

　　监管与创新

　　5月26日，天弘基金公告，将余额宝交易额度上限从100万元大幅调低为25万元，这部分证实了此前的市场消息。此前，市场传出：余额宝交易额度上限将由100万元调降至50万元；余额宝将分拆成2000亿一只的产品，由目前中信银行一家银行托管，转为五家托管银行负责。

　　实际上，自余额宝出现的第一天起，监管与创新，就一直贯穿其中。

　　2013年6月，央行发布《支付机构客户备付金存管办法》，支付宝积累的规模庞大的淘宝交易资金，成为首要治理目标，需要缴纳巨额的备付金。

　　也恰是在这个月，余额宝上线，人们可以通过支付宝链接到余额宝，把工资、活期存款、零钱等资金存入余额宝，这就相当于购买了天弘余额宝货币市场基金，资金可以跟随基金净值增长获取投资收益，还可以随取随用，甚至直接用于购物、转账、缴费还款等支付。

　　2017年初，央行下发新的通知，要求支付机构客户的备付金，4月17日起，必须挪到指定账户集中存管， 并公布了需要缴存的备付金比例。

　　但此时，无论支付宝还是微信，其中的大部分资金余额，都已经通过余额宝、理财通，转为了理财资金，这样就可以避开这个管理办法。

　　在余额宝上线的半年之后，曾出现一次针对余额宝的争论。2014年2月，银行业协会召开会议，有专家提出：将余额宝存放在银行的存款，纳入一般性存款管理；这部分存款按规定缴纳准备金。

　　从理论上看，这条建议的威力，可以说是打击余额宝的核武器。

　　根据天弘余额宝货币市场基金的年报，不难看出，同业存款是余额宝的命根子。在余额宝投资组合中，2015年69.5%的资金是投入到了银行存款和结算备付金，2016年是70.27%。余额宝的收入也主要来自于存款利息收入，例如，2016年，在余额宝242亿元的总收入中，就有187亿元来自于存款利息的贡献。

　　余额宝的规模太大了，又要保证安全，也只能存银行。国内其他规模排名靠前的货币基金也是这样的配置比例，比如工银瑞信旗下规模为1600亿元左右工银货币，2016年这个比例甚至一度超过80%。

　　“这种来自基金公司的大额资金放到银行，就是同业存款。需要资金的银行会非常欢迎同业存款，往往宁可给出高于市场利率的价码，吸引来这笔存款，银行有资金周转需求的时候就能从这个同业存款中挪移。” 招商银行华东某支行行长陈明对时代周报记者解释说，“由于是资金与需求方谈判而来，所以往往利息更高，且可以提前赎回不罚息，即提前赎回依然按照约定利率结算。另外，同业存款不必缴纳准备金。”

　　而把同业存款纳入一般性存款管理，意味着，利率上浮对最高比例是被限定的，不能过高，另外，提前赎回必须罚息，也就是按照活期存款利率的0.35%左右来给付利息。另外，银行收到这部分存款，也必须缴纳准备金，意味着银行能给出的利息降低。

　　“余额宝和其他货币基金，就是凭借高于定存利率来吸引资金，这个建议是釜底抽薪，要让余额宝无法拿到高收益率。”陈明对时代周报记者解释说。

　　2014年6月，据多家媒体报道，央行对商业银行窗口指导，要求执行提前支取罚息。

　　随后，2014年12月27日，央行正式下发387号文，调整存款口径，把同业存款纳入一般性存款之中，但表示，暂时不征收存款准备金。

　　在此影响下，余额宝的存款利息收入逐年降低，从2014-2016年，余额宝存款利息收入从255亿元，降低到229亿元，再进一步降低到187亿元。

　　余额宝的7日年化收益率，在2014年1月曾创造6.76%的收益神话，但是随后逐年下降，在2015年跌破4%，2016年最低跌破2.5%，直到2017年央行去杠杆，银行间资金极度紧张，才又回到4%之上。

　　即便如此，余额宝的规模依然势如破竹，理论上的釜底抽薪在现实中完全失效。余额宝2014年规模为5789亿元，2015年为6207亿元，2016年为8083亿元，2017年6月底增加到1.4万亿元。

　　“投余额宝的都是小散户的小钱，对于年化利率一两个点的变动，能有啥差别？”陈明对时代周报记者说，“最关键是余额宝群众基础广，用户体验又做得好，从支付宝很容易就链接过去。”

　　隐藏的风险

　　实际上，一些商业银行在与余额宝等货币基金的合作中，已经不知不觉地浸淫太深。

　　2017年的市场态势尤其明显，其中，同业存单发挥了巨大威力。

　　2015年6月，央行颁布《大额存单管理暂行办法》，此后，同业存单业务在国内全面铺开，并迅速井喷，其总规模从2015年的3万亿元左右，猛增到2017年的7.5万亿元。同业存单，指的是需要资金的银行发行同业存单，支付利息，有钱的银行或者基金购买同业存单，获得利息收入。

　　中小银行是发行同业存单的主力，“他们不计成本发行存单搞到钱，再把钱拿去嵌套资管产品加杠杆，买债券、买同业理财等产品，获取更好的回报以赚取利差。此前总量不受控制，所以中小银行更疯狂。”陈明对时代周报记者说道。

　　货币基金作为市场上新晋的金主，自然不会缺席。

　　从国内货币基金整体的持仓组合来看，同业存单的占比从2015年初之后大幅度上升，到2016年，货币基金的债券投资中，有超过一半都用来配置同业存单了。

　　根据余额宝2016年年报，其配置在同业存单的资金规模为339亿元，在总仓位中占比为4.19%，是配置比例最高的债券品种，包括兴业银行、江苏银行、光大银行、北京银行发行的同业存单。

　　不过，2017年画风突变，为了去杠杆，央行推出MPA考核，限制银行扩张信贷规模，也就是说，即便中小银行无度发行同业存单，有了钱也没地方花；同时，央行对商业银行窗口指导，减少廉价资金提供，提高货币政策工具利率，市场上资金骤然紧张。

　　“为了应对考核，许多银行提前发行同业存单，融到资金，以备季末MPA考核时周转。” 陈明对时代周报记者说。

　　历史上著名的货币基金亏损事件，恰是因为系统性风险来临时的抛售。2008年雷曼兄弟申请破产保护，当时美国货币基金Reserve Primary Fund，由于重仓雷曼兄弟商业票据而损失惨重，在亏损的状态下清盘，从而打击了投资者对货币基金的信心，人们从认为稳赚不亏的货币基金疯狂赎回，使得美国的货币基金规模从超过3.5万亿美元下降到2万亿美元左右。

　　7月6日，天弘基金首席风险官邓强在接受记者采访时表示，余额宝一直偏好配置流动性好的资产，如协议存款、回购等的占比很高，企业债券和同业存单占比处于行业较低水平，就是为了最大程度地控制流动性风险，维护持有人利益。

　　邓强表示，“我们做风控，就是要对用户负责，对股东负责，也要让监管层及市场放心。”余额宝不拼收益、不博规模，经营策略重点突出“稳健”两个字。

　　（文中陈明是化名）